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给投资者的一封信

来源:宏流投资 发表时间:2013-07-22


在经历2008年全球金融危机后,A股总体走了长达5年的熊市,归根到底,核心是经济转型之痛,对指数贡献大的房地产链条的行业长期低迷,过去几年市场每年上演的都是结构性行情,缺少整体赚钱效应,股市人气萧条,大盘蓝筹行情总体基本没有过持续行情,贯穿着成也萧何败萧何的成长股起起落落。


2010年     成长股行情,题材满天飞;
2011年     整体低迷,成长股业绩大翻脸;
2012年     业绩为王,抱团取暖;
2013年     成长股行情,业绩与题材共振;
2014年     成长股行情,小市值、大题材;

      看似纷纷扰扰、真真假假的无序炒作,实际上每年都有本身内在的背景和逻辑。

      战略新兴产业是A股过去五年的主线。大盘蓝筹在4万亿投资刺激下,2009年有过整体性的行情,从此之后,以间歇性行情为主,较大级别的曾经出现在2010年四季度、2012年12月,以及2014年7月份开始。过去五年,大盘蓝筹也时常出现主题性机会,例如2013年的上海自贸区、以及2014年4季度沪港通和“一路一带”。但如果作为整体来看,代表战略新兴产业的成长股,是过去五年起起落落的主线。TMT、医药、消费、军工、环保、智能装备、油气装备、新能源汽车、新材料等等,在过去五年给了投资者无限的期待,也的确诞生了一批从小长大的优秀企业。

      2009-2012年,成长股从鸡犬升天到泥沙俱下。2009年底开始的创业板,因为稀缺和新鲜,加上经济转型带来的战略新兴产业预期,从09年底到2010年总体都是成长股行情。2011年开始,由于宏观经济整体下滑、以及新上市公司挤历史水分和上市后业务扩张短期投入大产出小,整体基本面恶化,成长股平均跌幅巨大,延续至2012年。在低迷的两年中,上演了业绩为王的行情,典型的如苹果产业链、安防、医药、消费,由于业绩稳健,成了熊市中抱团取暖的避风港。

      2013-2014年,从成长白马行情到成长黑马行情。随着优秀上市公司借助上市带来的丰厚资金实力,2013年从各个细分行业基本面来看,的确出现了逐季环比向好,基本面与题材共振,即便在大盘蓝筹低迷的情况下,创业板为代表的成长股走出了波澜壮阔的行情。成长白马在业绩与并购等题材共振作用下,经过2013年之后,市值达到了较高水平,短期股价急速上涨透支了基本面,随之而来2014年开始了小市值、大题材黑马行情,而过去的成长白马在2014年表现欠佳。IPO虽然开闸,但排队家数多,而且在新的IPO规则下,发行市盈率较低,很多原本计划独立IPO的企业愿意接受被并购,已经有一定实力、以及寻求转型的上市公司也有寻求通过产业并购做大做强的强烈欲望,加上并购重组新规也在逐渐简化审批手续,整体导致从2013年后期开始,并购重组风起云涌,也带来了小市值公司大幅上涨的动力。

      瑕不掩瑜,战略新兴产业是未来的方向。在战略新兴产业成长股投资过程中,有过预期很高,但企业发展进度不达预期带来股价大幅波动的创伤,也不乏各种为了套现等不良目的讲的虚假故事的炒作。但不可否认,曾经我们可能都瞧不上眼也弄不清楚的一批企业,经过几年借助资本市场和自身产业发展的大机遇,从很小的企业已经发展成了某个细分领域的龙头,很多优秀的企业家把上市当作二次创业的机遇,即便已经身价不菲,依旧勤勉的带领企业迈向新高峰。

      透过现象看本质,价值依旧是主导。A股由于投资者结构主要由散户构成,股票帐户5万以内的占了80%多。作为专业机构投资者,会重点关注基本面、业绩等指标;对于专业但非机构投资者,大多数追求资金高利用率和高收益率,关注重点可能是短期市场热点、情绪、博弈;对于非专业投资者,大多数人依旧依赖于周围所谓专业人士的“消息”。所以,如果拿3年或更长时间为周期,股市一定会体现长期价值投资的效果,但对于A股投资者当前的结构和不同投资主体的投资行为,放在一年或者更短时间内,可能都不见得体现的完全是价值。所谓存在的就是合理的,我们如果不被市场上的一些短期的非理性炒作误导的话,拿3年以上的周期来看,还是基本体现价值导向的。

      看整个板块的投资逻辑比挑剔个股瑕疵更能体现短周期A股特色。我们时常听到对某些脱离基本面炒作的负面评价,但如果充分考虑投资者机构和不同投资者的特性的话,也有合理性。例如过去两年曾经大幅炒作的传媒、手机游戏、新能源汽车、军工等,机构长线投资者主要会基于价值分析孰好孰坏,但游资散户可能更会关注谁是事实上的涨幅龙头,哪个流通盘更小。过去的主题性炒作,只要有机会,基本整个板块的个股都会涨,短期涨幅最大的往往并不见得是最具价值的,而可能是市值小流通盘小和基本面最差的,所谓三无(无业绩、无机构、无研究报告)。而这极个别每天游荡于涨幅榜的缺乏基本面支撑的个股,可能令人心生恶感,但又非常吸引眼球和令人印象深刻,会让人错觉市场炒作的都是无节操的。但如果抛开极个别这类个股外,关注整个板块上涨的逻辑的话,往往都有坚实的逻辑。例如今年整体较好的军工、信息安全,作为国家战略,需求空间巨大,未来这些行业都可以支撑很大市值的公司。单看每个个股当前基本面,可能会觉得很差,但如果结合上涨前只有30-50亿市值,未来借助先入为主优势、行业需求提升、以及资本市场力量,可能就是某个细分领域的龙头。过去20年由小长大的地产、工程机械、消费也是不乏这样的案例。市场赋予的是未来行业性的预期,以及行业性预期下给当前具备可能性的公司的价值,不见得将来真正就是这个公司长大,但总有一个这样的公司,最初第一波预期阶段,通常就是整体性机会,过一两年,再开始分化。


      市场观点:抛弃该抛弃的,坚定该坚定的


      坚定看好后续A股整体行情。中国经济转型阵痛体现在股市上,已经经历从08年到现在长达六年的指数低迷。新一届政府对经济转型的决心、反腐的力度给了股市新一轮牛市的信心,过去老百姓大部分资产配置在房地产和房地产有关的领域,房地产相关资金开始往股市搬家已经初露端倪,在赚钱效应的带动下,演绎出一轮波澜壮阔的由估值修复到资金推动的泡沫行情,这一轮行情从2014年7月实际上已经开始全面启动(相比过去一年多的成长股结构性行情),目前仅仅是处于超跌之后的普遍修复阶段,我们认为未来依旧会保持强势。

       主要分享一下我们对当前市场的背景分析和2015年如何布局。我们希望大方向认同我们的前瞻性判断的机构和个人成为我们的未来发行的产品的持有人。

背景1:成长白马向上拐点仍需时日。2013年成长白马涨幅透支了基本面的变化,龙头公司市值到了200-500亿,无论是自身业务发展,还是靠外延并购,敏感性都降低,过去的并购带来的负面因素也到了需要集中消化的时候,不排除出现并购后遗症;

背景2:已经大幅上涨的成长黑马吸引力下降。2014年产业并购小市值涨幅巨大,很多从市值从30亿以内到了100亿市值附近,进一步靠并购刺激敏感度降低,进一步上涨缺乏强有力动力;

背景3:业绩驱动转变为想象空间驱动。在2014年一季度末之前,个股上涨的逻辑主要由业绩驱动,甚至很大程度上忽视业绩是否可持续。从2014年5月份很多个股触底反弹以来,“想象空间”替代“业绩”成了主要的股价上涨推动力,缺乏想象空间的东西,难再享受到高估值;

背景4:部分偏价值成长股受冷落低估。2014年在并购重组和主题性炒作大风之下,成长股中没有并购事件驱动、没有融资等诉求的偏价值的部分优秀个股受到冷落,相对来说低估;

背景5:产业并购会继续风起云涌。IPO排队时间较长、发行PE降低、新三板、注册制等综合因素,会促进产业并购继续火热,机会应该主要集中在还未进行外延扩张的;

背景6:非盈利互联网公司上市推出。2015年,很可能是“A股互联网元年”。海外互联网中国概念股腾讯、阿里、百度等一系列互联网巨无霸给了投资者无限想象空间。由于历史原因,A股一直没有形成互联网板块,随着“非盈利互联网公司上市”大概率2015年推推出。今年冲着沪港通预期,A股有过若干轮大盘蓝筹、品牌消费股的估值修复,可以预期,非盈利互联网公司上市,有可能会掀起把每个公司都当未来的腾讯的炒作热情,可能阶段性会出现泡沫式的炒作。

背景7:国企改革开始以点带面。国企改革是2014年和未来若干年股市上涨的很大动力之一,由于任重道远,进展还远未达到理想状态。部分央企集团在国企改革方面较为领先或者说预期明确,例如中航工业、重工集团、电科集团、兵器集团、航天科技集团等,同集团下只要有个别上市公司启动资产注入,就会带来其它兄弟公司资产注入的强烈预期,地方国资下属企业也有类似的效果。当前反腐力度大,短期会阶段性影响国企改革的具体推进速度,但长期更有利于真正实质意义的国企改革效果。我们判断2015年军工集团下的子集团依旧是国企改革(科研院所改制和资产注入)依旧是预期最明朗的。



基于上述背景分析,我们认为2015年弹性最大的投资机会接下来会主要集中在:
(1)     互联网:主要关注大数据、云计算、移动医疗、互联网金融、O2O;
(2)     产业并购:主要关注还未进行过产业并购的潜力黑马;
(3)     优质价值成长:今年低估了的部分短期无诉求、偏价值的优秀公司的估值修复;
(4)     国企改革:主要关注市值中等偏小、股价较低的容易吸引场外的资金的品种;
(5)     军工和信息安全:代表国家战略,政策支持力度大,回调盘整后认为仍有大机会,但个股会分化。
(6)     券商和保险:直接受益股市转暖,逻辑简单直接。